투자자

찰리 멍거: 종목이 아니라 생각의 격자였다

마지막 업데이트: 2026-06-14

찰리 멍거를 둘러싼 두 개의 사실이 있습니다. 하나는 그가 1962년부터 직접 운용한 투자 파트너십 Wheeler, Munger & Co.가 1973~74년에 고점 대비 약 53% 폭락했고, 1975년 한 해 크게 반등한 직후 멍거가 그 펀드를 청산해 버렸다는 것입니다. 다른 하나는, 같은 사람이 워런 버핏 곁에서 버크셔 해서웨이를 60년간 함께 키워, 버핏 본인에게서 "버크셔의 설계자(architect)"라 불렸다는 것입니다(버크셔 2023년 주주서한). 같은 사람입니다.

이 모순이 이 글의 출발점입니다. 만약 멍거의 가치가 "남보다 높은 수익률"이었다면, 그가 직접 운용한 펀드의 폭락과 청산은 그를 깎아내립니다. 하지만 그의 진짜 유산이 수익률이 아니라 "판단의 체계"였다면 이야기가 달라집니다. 체계는 기록이 좋든 나쁘든 그 자체로 배울 수 있기 때문입니다.

이 글은 후자를 증명하려 합니다. 다만 먼저 정직해지겠습니다. 멍거의 성과 전부가 복제 가능한 것은 아닙니다. 그가 어떻게 생각했는지(사고의 규율)는 배울 수 있지만, 그가 그 생각을 어떤 무대에서 펼쳤는지(개인 신뢰 관계로 모은 너그러운 자본, 버크셔라는 영구 자본, 보험·쿠폰 사업의 플로트)는 개인이 따라 할 수 없습니다. 그래서 이 글이 당신 손에 쥐어줄 것은 멍거의 종목이 아니라, 큰 실수를 피하는 그의 사고 규율입니다. 멍거를 여섯 개의 규칙으로 분해하고, 그중 당신이 내일 종목을 들여다볼 때 실제로 쓸 수 있는 것만 도구로 바꿔 드리겠습니다.

프롤로그: 위인전이 아닙니다

이 글은 멍거의 생애를 따라가지 않습니다. 오마하의 소년이 어떻게 변호사가 되고 억만장자가 되었는가는 이미 여러 책에 있습니다. 우리가 보려는 것은 다릅니다. 그가 남긴 "사고의 구조"입니다.

먼저 그의 직접 운용 기록을 봅시다. 멍거는 1962년 Wheeler, Munger & Co.라는 투자 파트너십을 세워 약 14년간 운용했습니다. 초반 8년(1962~69)은 비용 차감 전 연 약 37%라는 경이로운 성적이었습니다. 그러나 1973~74년 시장 폭락기에 2년 연속 약 31%씩 빠졌고(같은 기간 다우지수는 각각 약 13%, 24% 하락), 1975년 약 73% 반등한 직후 멍거는 펀드를 청산했습니다.

여기서 두 가지가 드러납니다. 첫째, 멍거의 직접 운용 기록은 화려했지만 매끄럽지 않았습니다. 14년 중 끝자락 2년에 절반 넘게 토해냈고, 회복하자마자 손을 뗐습니다. 둘째, 그럼에도 그의 영향력은 운용 기록과 비교가 안 될 만큼 큽니다. 그가 버핏에게 미친 영향, 그가 버크셔에 새긴 사고법은 운용 수익률로는 잡히지 않는 차원의 유산입니다.

논제를 선언하겠습니다. 멍거의 가치는 "수익률"이 아닙니다. 그것은 판단의 체계, 특히 "어리석음을 피하는 규율"입니다. 그는 이렇게 말했습니다.

"매우 영리해지려 하기보다 일관되게 어리석지 않으려 노력함으로써 우리 같은 사람들이 얼마나 큰 장기적 이점을 얻어왔는지 놀라울 정도다." (멍거, Wesco 1989 연차보고서 주주서한)

이 한 문장이 멍거의 전부입니다. 이기는 것이 아니라 지지 않는 것. 똑똑한 것이 아니라 어리석지 않은 것. 그리고 사고법은 IQ가 아닙니다. 그래서 그 일부는 복제할 수 있습니다.

여기서 "일부"가 중요합니다. 이 글은 "멍거의 수익률을 따라 낼 수 있다"고 말하지 않습니다. 그가 가진 것 중에는 개인이 결코 가질 수 없는 것이 있기 때문입니다. 정직하게 선을 긋고 시작하겠습니다.

복제 가능한 것과 복제 불가능한 것: 먼저 선을 긋는다

멍거식 집중투자를 가장 차갑게 반박하는 연구가 있습니다. 핸드릭 베센빈더(Hendrik Bessembinder) 교수의 2018년 논문 "Do Stocks Outperform Treasury Bills?"(Journal of Financial Economics에 동료심사를 거쳐 실렸습니다)는 1926~2016년 미국 상장주 25,967개를 전수 분석한 결과, 그중 약 57%가 같은 기간 단기국채(T-bill, 만기가 짧은 국채)보다도 못한 수익을 냈다고 밝혔습니다. 핵심은 이 숫자입니다. 무작위로 한 종목만 골라 들고 있는 전략이 시장 전체 지수를 이길 확률은 약 4.0%에 불과했습니다. 풀어 말하면 이렇습니다. 종목을 하나 콕 집어 집중투자하면, 100번 중 96번은 그냥 지수를 사느니만 못하다는 뜻입니다.

이 연구는 보통 멍거식 집중투자를 공격하는 무기로 쓰입니다. 그런데 우리는 그것을 적이 아니라 근거로 끌어안겠습니다. 베센빈더의 숫자는 정확히 이 글의 논제를 떠받칩니다. 종목 선택으로 시장을 이기는 것은 확률적으로 극히 어렵습니다. 그러니 우리가 멍거에게서 가져갈 것은 "남보다 높은 수익률을 내는 종목 선택 능력"이 아니라, "어느 게임에 끼지 않을지 가려내는 규율", 곧 큰 실수를 피하는 사고법입니다. 그가 무엇을 어떻게 생각했는가, 즉 사고의 규율이지, 그가 그것을 펼친 무대가 아닙니다.

선을 그었으니 분명히 해 둡시다. 이 글이 약속하는 것은 왼쪽 칸입니다. 격자틀, 역발상, 어리석음 회피, 오판 회피, 인내. 이것들은 사고의 규율이고, 그 방향은 누구나 따라갈 수 있습니다. 우리는 멍거의 수익률이 아니라, 그가 큰 실수를 피한 방식을 복제합니다.

한 가지만 더 정직하게 덧붙이겠습니다. 왼쪽 칸도 멍거의 것 그대로 완벽히 복제되지는 않습니다. 그의 격자는 예외적인 두뇌와 평생의 독서 위에 섰고(버핏은 그를 "세상에서 가장 빠른 30초 두뇌"라 불렀습니다), 그의 인내는 변호사로 이미 쌓아둔 부의 쿠션 위에 섰습니다(그는 운용보수로 식비를 벌 필요가 없었습니다). 그러니 우리가 가져가는 것은 그의 역량이 아니라 방향입니다. 그의 IQ와 독서량과 자산을 복제할 수는 없어도, "한 칸짜리 망치를 피하고, 모르는 게임을 거르고, 확신하는 곳에만 건다"는 방향만큼은 평범한 우리도 향할 수 있습니다. 그리고 그 방향만으로도 큰 실수는 줄어듭니다.

이제 그 체계를 분해합니다. 1부는 "무엇을 사는가"(체계)이고, 2부는 "어떻게 버티는가"(기질)입니다. 버핏이 필터로 종목을 골랐다면, 멍거는 무게중심이 다릅니다. 멍거의 무게중심은 "무엇을 살까"보다 "어떻게 어리석지 않을까"에 있습니다. 그래서 2부(기질)가 이 글의 진짜 심장입니다.

1부. 무엇을 사는가 (체계)

1부에서는 멍거가 "무엇을 살까"를 판단하는 방식을 봅니다. 핵심은 그가 사업을 한 가지 잣대가 아니라 여러 학문의 격자로 본다는 점입니다(1장). 그 격자로 본 결과, 그는 싼 기업이 아니라 좋은 기업을 사는 쪽으로 버핏까지 끌고 갔습니다(2장). 그리고 격자로도 풀리지 않는 것, 자기가 모르는 게임은 "너무 어렵다(Too Hard)"는 세 번째 바구니에 넣고 건드리지 않았습니다(3장). 세 겹의 거름망을 차례로 지나는 셈입니다.

한 가지 먼저 분명히 해 둘 것이 있습니다. 앞으로 각 장의 마지막에 나오는 실전 도구들은 "시장을 이기는 도구"가 아닙니다. "큰 실수를 줄이는 도구"입니다. 이 구분이 중요한 이유가 있습니다. 글로벌 지수 기관 S&P가 집계한 SPIVA 기록을 보면, 미국 대형주에 투자하는 액티브 펀드(전문가가 직접 종목을 고르는 펀드)의 약 84%가 지난 10년간 지수(S&P500)를 밑돌았습니다(SPIVA U.S. Year-End 2024, 10년 기준). 기간을 15년으로 늘리면 단 하나의 미국 주식형 펀드 카테고리도 과반이 지수를 이기지 못했습니다. 대다수가 지는 게임에서 목표는 시장을 이기는 것이 아니라, 큰 실수로 지지 않는 것입니다. 멍거의 규칙들은 바로 그 "큰 실수를 피하는 사고"의 모음입니다. 이 도구들의 공통점은, 결정을 머릿속에만 두지 말고 종이에 적거나 남에게 말해 보게 만든다는 것입니다. 그렇게 결정을 머리 밖으로 한 번 꺼내 보는 것이, 이 규율을 평범한 개인이 복제하는 가장 현실적인 통로입니다(자세한 이유는 7장에서 다룹니다). 이 관점으로 1부를 읽어 주십시오.

멍거의 매수 판단은 세 겹의 거름망을 지납니다. 격자틀로 사업을 이해하고, 좋은 기업을 가려내고, 모르는 것은 Too Hard 바구니에 던지는 깔때기입니다. 위에서 후보가 쏟아져 들어오고, 단계마다 걸러져, 마지막에는 대부분이 "너무 어렵다"로 버려지고 극소수만 살아남습니다.

멍거의 매수 판단을 세 단계 거름망으로 재구성한 개념도입니다.

1장. 다학제 격자틀: 한 가지 잣대로 세상을 보지 않는다

멍거의 출발점은 "더 좋은 종목을 찾는 법"이 아니라 "어떻게 생각하는가"입니다. 그는 머릿속에 여러 학문의 모델을 격자처럼 엮어 두고, 그 위에 경험을 배열했습니다.

1.1 멍거의 말: "사실은 이론의 격자틀 위에 걸려야 한다"

멍거가 "정신 모델의 격자틀(latticework of mental models)"이라는 개념을 가장 또렷이 밝힌 것은 1994년, 서던캘리포니아대(USC) 경영대학원 연설에서입니다.

"단편적 사실들을 외우고 그대로 토해내는 것만으로는 아무것도 진정으로 알 수 없습니다. 사실들이 이론의 격자틀 위에 연결되지 않으면, 그것은 사용 가능한 형태가 아닙니다. 머릿속에 모델들을 가져야 합니다. 그리고 직접 경험이든 간접 경험이든, 그 경험을 이 모델의 격자틀 위에 배열해야 합니다." (멍거, 1994년 USC 연설)

핵심은 "격자틀"이라는 단어입니다. 사실을 따로따로 외우는 것은 옷걸이 없이 옷을 바닥에 쌓아두는 것과 같습니다. 필요할 때 못 찾습니다. 격자틀은 그 옷을 걸 옷장입니다. 그리고 멍거는 그 옷장이 한 칸짜리여서는 안 된다고 경고합니다.

"모델은 다수를 가져야 합니다. 하나나 두 개만 사용하면, 인간 심리의 특성상 현실을 자신의 모델에 끼워 맞추게 되기 때문입니다." (멍거, 1994년 USC 연설)

그리고 그 유명한 비유가 이어집니다.

"망치만 가진 사람에게는 모든 문제가 못처럼 보입니다." (멍거가 "오래된 속담"으로 귀속하며 인용, 1994년 USC 연설)

심리학만 아는 사람은 모든 것을 심리로 설명하려 하고, 회계만 아는 사람은 모든 것을 숫자로 환원합니다. 망치 하나를 든 사람의 눈에는 세상이 온통 못으로 보이는 것입니다. 다행히 멍거는 그렇게 어렵지 않다고 했습니다. "80~90개의 중요한 모델이 세상 지혜를 갖추는 데 필요한 짐의 약 90%를 운반해준다"는 것입니다(1994년 USC 연설). 평생 80~90개. 한 학기 강의 분량보다도 적습니다. 그러니 격자틀은 천재의 전유물이 아니라, 평범한 사람도 평생에 걸쳐 한 칸씩 늘려갈 수 있는 옷장입니다.

한 칸짜리 망치와 여러 학문의 격자를 대비한 개념도입니다. 초록 점은 격자 위에 걸린 '경험'을 나타냅니다.

1.2 실제 사례: 코카콜라를 심리학·물리학·경제학으로 동시에 본다

격자틀이 추상적 구호가 아니라 실제 사고 도구라는 것을, 멍거는 1996년 "Practical Thought About Practical Thought"라는 강연에서 보여줬습니다. 그는 청중에게 사고실험을 던집니다. "1884년의 당신이 200만 달러를 들고 와서, 그것으로 150년 뒤 2조 달러 가치의 음료 회사를 만드는 계획을 세워 보라."

보통 사람은 "맛있는 음료를 만든다" 한 가지로 답합니다. 멍거는 다릅니다. 그는 여러 학문의 모델을 동시에 끌어옵니다. 심리학에서는 조건화(특정 자극에 반복적으로 보상이 따라붙어 반사처럼 반응하게 되는 것)를, 생리학에서는 카페인이라는 자극제와 당분이라는 칼로리를, 경제학에서는 규모의 우위와 유통망을 가져옵니다. 그리고 이것들을 따로 보지 않고 한 방향으로 겹칩니다. 멍거는 이 사고실험에서, 여러 가지를 같은 방향으로 결합할 때 자신이 "롤라팔루자(lollapalooza) 효과"라 부르는 초강력 효과를 얻는다고 설명했습니다. 식품 가치에서 멈추지 않고 자극제인 카페인을 더하면, 둘이 같은 방향으로 작용해 효과가 폭발한다는 것입니다.

여기서 멍거가 한 일은 천재적 직관이 아닙니다. 그는 그저 격자를 펼친 것입니다. 심리·생리·경제라는 여러 칸을 동시에 열고, 그것들이 한 방향으로 겹치는 지점을 본 것입니다. 한 칸(맛)만 본 사람은 코카콜라의 진짜 힘을 이해하지 못합니다.

멍거가 코카콜라의 성공을 여러 학문의 모델로 분해한 1996년 사고실험을 옮긴 개념도입니다.

멍거는 한 가지 모델에 갇히는 것을 가장 위험하게 봤습니다. 1994년 같은 연설에서 그는 워싱턴포스트를 1973~74년 민간 소유주 가치의 약 20% 가격에 사서 큰 수익을 거둔 사례를 들었습니다. 그 판단의 바탕에도 "가격과 가치는 다르다"는 경제 모델, "시장은 공포에 과민 반응한다"는 심리 모델이 동시에 깔려 있었습니다. 한 칸이 아니라 여러 칸을 동시에 연 것입니다.

1.3 당신이라면 이렇게 적용하라: "다른 칸으로도 설명되는가" 점검

격자틀을 개인 투자자의 도구로 바꾸면 이렇게 됩니다. 80~90개 모델을 다 외울 필요는 없습니다. 핵심은 "내가 지금 한 칸짜리 망치로 보고 있지는 않은가"를 점검하는 것입니다.

핵심 전환은 "이 종목이 오를까?"에서 "이 종목을 여러 각도에서 설명할 수 있는가?"로 묻는 것입니다. 한 각도밖에 못 대면, 그 투자는 당신이 그 사업을 충분히 이해하지 못했다는 신호입니다. 이 세 질문은 머릿속으로만 끝내지 말고 각 각도의 답을 일지에 한 줄씩 적어 두십시오. 적다가 비는 칸이 곧 당신이 못 본 칸입니다(왜 적는 것이 머리로 아는 것보다 강한지는 7장에서 다룹니다).

그 각도들을 어디서 보면 될까요. 제품과 고객 심리는 회사 홈페이지의 제품 소개와 고객 후기에서, 산업 구조는 그 회사 사업보고서의 "경쟁" 단락과 경쟁사 비교에서, 재무는 최근 3년 영업이익률과 매출 성장 추이에서 단서를 얻습니다. 사업보고서는 국내 기업이면 DART 전자공시(dart.fss.or.kr), 미국 기업이면 회사 IR 페이지나 SEC EDGAR에서 봅니다. 같은 회사를 이 세 곳에서 따로 읽어보고, 세 곳의 그림이 한 방향으로 맞아떨어지는지 보는 것이 격자 점검의 시작입니다.

2장. 좋은 기업: 버핏을 바꾼 청사진

멍거는 버핏을 "싸게 사라(담배꽁초)"에서 "좋은 기업을 적정 가격에 사라"로 끌고 갔습니다. 버핏 본인이 "버크셔는 찰리의 청사진대로 지어졌다"고 인정했습니다.

2.1 멍거의 말: "공정한 가격의 훌륭한 기업"

투자 역사에서 가장 유명한 원칙 하나가 멍거에게서 나왔습니다. "훌륭한 가격에 평범한 기업을 사는 것보다, 공정한 가격에 훌륭한 기업을 사는 것이 낫다." 다만 한 가지를 정확히 짚고 가야 합니다. 이 정형화된 문장 자체는 버핏이 1989년 주주서한에 쓴 것입니다.

"공정한 가격에 훌륭한 기업을 사는 것이, 훌륭한 가격에 그저 그런 기업을 사는 것보다 훨씬 낫습니다. 찰리는 이것을 일찍 이해했고, 나는 느린 학습자였습니다." (버핏, 1989년 버크셔 주주서한)

이 문장의 뒷부분이 핵심입니다. "찰리는 이것을 일찍 이해했다." 즉 정형구의 문장은 버핏의 것이지만, 그 생각의 원천은 멍거였습니다. 버핏은 멍거가 1965년에 자신에게 준 조언을 2023년 서한(멍거 사후 헌정 서한)에서 직접 인용했습니다.

"찰리는 1965년에 곧바로 내게 조언했습니다. '워런, 버크셔 같은 회사를 또 사겠다는 생각은 버려라. 하지만 이제 버크셔를 손에 쥐었으니, 공정한 가격에 훌륭한 기업들을 더하고, 훌륭한 가격에 그저 그런 기업을 사는 것은 그만둬라.'" (버핏이 인용한 멍거의 1965년 조언, 버크셔 2023년 주주서한)

버핏의 원래 스승은 벤저민 그레이엄이었습니다. 그레이엄은 "싸게 사라"고 가르쳤습니다. 가치보다 가격이 낮으면, 기업의 질이 떨어져도 산다는 것입니다. 버핏은 이것을 "담배꽁초 투자"라 불렀습니다. 길에 떨어진 꽁초는 한 모금밖에 안 남았지만, 공짜로 주웠으니 그 한 모금은 전부 이익이라는 논리입니다. 멍거는 이 방식을 차갑게 비판했습니다.

"파산하기 전에 청산되기만을 진심으로 바라야 하는 기업을 사는 것은, 그다지 재미있는 일이 아닙니다." (멍거가 한 주주총회에서)

2.2 실제 사례: 시즈캔디, 10만 달러 때문에 놓칠 뻔한 거래

이 전환의 실물이 시즈캔디(미국 서부의 고급 초콜릿 브랜드)입니다. 시즈캔디는 버핏 이야기로 익숙할 수 있습니다. 여기서는 다른 각도로 봅니다. 두 사람이 단돈 10만 달러 차이로 이 역사적 거래를 깰 뻔했다는, 멍거가 회고한 어리석음의 각도입니다. 1972년, 버핏과 멍거는 버크셔의 자회사 Blue Chip Stamps를 통해 시즈캔디를 약 2,500만 달러에 인수했습니다. 당시로서는 장부가를 크게 웃도는 "질적 프리미엄"을 처음 지불한 거래였습니다.

흥미로운 것은, 두 사람이 이 거래를 하마터면 깰 뻔했다는 사실입니다. 멍거가 회고한 바에 따르면 이렇습니다.

"시즈캔디가 10만 달러를 더 불렀다면, 워런과 나는 그냥 걸어 나왔을 겁니다. 그 정도로 우리는 그때 어리석었습니다." (멍거가 회고한 바에 따르면)

버핏 자신도 2017년 주주총회에서 같은 일화를 확인했습니다. "500만 달러만 더 비쌌어도 나는 사지 않았을 겁니다." 좋은 사업을 눈앞에 두고도 마지막 푼돈에 집착해 거래를 깰 뻔한 것입니다. 그 어리석음을 막은 것이 격자틀에서 나온 자기 교정, 곧 품질을 과소평가하고 있었다는 자각이었습니다. 결과는 숫자가 말합니다.

핵심은 "약 2,500만 달러로 산 회사가 약 39년간(1972~2011년 버핏 서한 기준) 약 16.5억 달러의 세전이익을 토해냈다"는 비율입니다. 그것도 막대한 추가 설비 투자 없이. 시즈캔디에는 가격결정력이라는 해자(경쟁사가 쉽게 넘볼 수 없는 방어벽, 성을 둘러싼 해자처럼)가 있었기 때문입니다. 멍거가 회고한 바에 따르면 이렇습니다.

"시즈캔디를 샀을 때 우리는 좋은 브랜드의 힘을 몰랐습니다. 시간이 지나면서 우리는 매년 10%씩 가격을 올려도 아무도 신경 쓰지 않는다는 것을 발견했습니다. 이것을 배운 것이 버크셔를 바꿨습니다." (멍거가 회고한 바에 따르면)

이 자본 효율의 원리를 멍거는 1994년 연설에서 정밀하게 설명한 바 있습니다.

"장기적으로 보면, 주식이 그 바탕 기업이 버는 것보다 훨씬 높은 수익을 내기는 어렵습니다. 기업이 40년 동안 자본 대비 6%를 벌고 당신이 그것을 40년 보유한다면, 아무리 싸게 샀어도 결국 6% 언저리의 수익에 그칩니다. 반대로, 기업이 20~30년 동안 자본 대비 18%를 번다면, 비싸 보이는 가격을 치르더라도 결국 굉장한 결과를 얻게 됩니다." (멍거가 1994년 USC 연설에서 설명한 바에 따르면)

쉽게 풀면 이렇습니다. 싸게 샀느냐보다, 그 기업이 자기 자본을 굴려 얼마나 꾸준히 높은 수익을 내느냐가 결국 내 수익률을 결정합니다. 자본수익률이 낮은 기업은 아무리 싸게 사도 시간이 흐를수록 내 수익을 그 낮은 수익률 쪽으로 끌어내리고, 높은 기업은 다소 비싸게 사도 시간이 내 편이 되어 줍니다.

2.3 당신이라면 이렇게 적용하라: "싸다"의 함정을 피하는 질문

개인 투자자가 가장 자주 빠지는 함정이 "싸 보여서" 사는 것입니다. 멍거의 전환을 도구로 바꾸면 이렇습니다.

순서가 핵심입니다. 좋은 기업인지 먼저, 가격은 그다음입니다. 이 순서를 뒤집으면 평생 담배꽁초만 줍게 됩니다.

그 답을 어디서 보면 될까요. "자본을 굴려 얼마나 버는가"는 그 회사의 ROE(자기자본이익률. 주주 돈 대비 얼마를 버는지) 또는 ROIC(투하자본이익률. 투자한 돈 전체 대비 수익률)의 최근 5년 추이에서 단서를 얻습니다. 이 숫자가 여러 해에 걸쳐 꾸준히 높다면(예: 매년 15% 이상), 그 기업은 멍거가 말한 "훌륭한 기업"에 가깝습니다. 반대로 자본은 계속 집어넣는데 이 숫자가 낮다면, 싸 보여도 담배꽁초일 가능성이 높습니다. 이 5년 숫자를 머리로만 떠올리지 말고 일지에 옮겨 적어 두십시오. 좋은 기업인지 가격이 싼지를 기억이 아니라 기록으로 판단하게 됩니다(그 기록이 왜 더 강한지는 7장에서 다룹니다).

3장. 세 개의 바구니: In, Out, 그리고 Too Hard

멍거의 책상 위에는 "너무 어렵다(Too Hard)"는 더미가 있었습니다. 그는 대부분의 기회를 그 더미에 던졌습니다. 모르는 게임에 끼지 않는 것이 그의 핵심 규율이었습니다.

3.1 멍거의 말: "특별한 통찰이 없으면 Too Hard 바구니로"

멍거가 어리석음을 피한 가장 단순한 장치가 "세 개의 바구니"입니다. 그는 모든 투자 후보를 셋으로 나눴습니다. 들어가기(In), 내보내기(Out), 그리고 너무 어렵다(Too Hard)입니다. 멍거가 즐겨 설명한 세 바구니에서, 특별한 통찰이 없는 후보는 모두 세 번째 "너무 어렵다" 바구니로 들어갔습니다.

이 발상이 실제 사물로 존재했다는 것이, 2019년 Daily Journal 연례회의에서 확인됩니다. 이 발언은 1차 트랜스크립트로 확인된 멍거의 직접 발언입니다.

"우리 비결의 일부는, 많은 것을 알려고 하지 않는다는 것입니다. 제 책상에는 대부분의 문제를 해결해 주는 더미가 하나 있습니다. 그것을 '너무 어렵다 더미(too-hard pile)'라고 부르는데, 저는 그저 계속 그쪽으로 물건들을 옮길 뿐입니다." (멍거, 2019년 Daily Journal 연례회의)

핵심은 이것입니다. 멍거는 자기가 풀 수 있는 문제만 풀려고 했습니다. 그는 자신의 한계를 약점이 아니라 무기로 삼았습니다.

"워런과 나는 첨단기술 섹터에서 어떤 우위도 느끼지 못합니다. 사실 우리는 소프트웨어나 반도체의 기술적 발전의 본질을 이해하는 데서 큰 불리함을 느낍니다." (멍거는 반복해서 이렇게 말했습니다)

멍거가 모든 투자 후보를 분류한 세 바구니를 옮긴 개념도입니다. 가장 큰 더미가 'Too Hard'였습니다.

3.2 실제 사례: 제약을 통째로 건너뛰다, 그리고 BYD라는 예외

멍거가 Too Hard 바구니를 어떻게 썼는지, 제약 산업이 선명한 예입니다.

"미국 제약 산업은 세계 어느 나라보다 뛰어납니다. 하지만 우리는 제약에 투자하지 않았습니다. 우리에게 우위가 없기 때문입니다. 나는 어떤 신약 시도가 성공할지 추측할 만큼 생물학과 의학, 화학을 잘 알지 못합니다. 그것을 아는 다른 사람들이 나보다 훨씬 낫습니다. 가족을 먹여 살리는 일처럼 절박하게 중요한 게임에서, 왜 나보다 훨씬 잘하는 사람들을 상대로 굳이 싸우겠습니까." (멍거는 이렇게 말한 적이 있습니다)

그런데 멍거에게도 예외가 있었습니다. 그는 평생 기술주를 멀리했지만, 중국 전기차·배터리 회사 BYD에는 베팅했습니다. 모순처럼 보입니다. 멍거의 설명을 보면 아닙니다. 그는 BYD의 배터리 화학을 분석한 게 아니라, 그 회사를 이끄는 사람을 봤습니다.

"이 사람(왕촨푸)은 토머스 에디슨과 잭 웰치를 합쳐 놓은 인물입니다. 기술 문제를 푸는 데서는 에디슨 같고, 해야 할 일을 끝내는 데서는 웰치 같습니다. 나는 그런 것을 본 적이 없습니다." (멍거, Fortune 2009, 2023년 Fortune 재인용본 기준)

게다가 BYD는 멍거가 직접 발굴한 것도 아니었습니다. 그가 신뢰하는 파트너 리루(Li Lu)가 찾아온 것이었고, 멍거는 "내가 BYD를 찾은 게 아니라 리루가 찾았다"고 분명히 했습니다(CNBC 2023). 즉 BYD는 Too Hard 원칙의 위반이 아니라, 멍거가 "신뢰하는 사람의 통찰 + 거대 시장 + 탁월한 리더"라는 다른 격자로 이해 가능하다고 판단한 드문 예외였습니다.

같은 질문, 다른 답입니다. 가운데 기준은 하나입니다. "내가 이 게임을 정말로 이해하는가?"

다만 정직하게 덧붙일 것이 있습니다. BYD는 결과적으로 약 40배에 가까운 큰 수익을 냈지만(2008년 약 2억 3천만 달러 투자에서 2022년 고점 약 90억~95억 달러(출처별), 2025년까지 전량 매도), 바로 이 점이 비판의 표적이 되기도 했습니다. "기술주를 피한다는 원칙을 어겼는데 운 좋게 성공한 것 아니냐"는 것입니다. 이 비판은 뒤(7장)에서 정면으로 다룹니다.

3.3 당신이라면 이렇게 적용하라: 나만의 Too Hard 더미 만들기

세 바구니를 개인 투자자의 도구로 바꾸면 이렇게 됩니다. 핵심은 "In 바구니를 키우는 것"이 아니라 "Too Hard 더미에 던지기를 두려워하지 않는 것"입니다.

핵심 전환은 "좋아 보이는 종목을 찾는다"에서 "내가 설명 못 하는 종목은 미련 없이 버린다"로 바꾸는 것입니다. 멍거가 기술주를 피해 닷컴버블에서 다치지 않은 것은 미래를 예측해서가 아니라, 모르는 게임에 끼지 않았기 때문입니다.

그 판단을 어디서 시작할까요. 회사 사업보고서 첫 장의 "사업의 내용"을 읽고, 그것을 내 말로 한 문단 옮겨 써 보는 것입니다. 이때 머릿속으로 "대충 알겠다" 하고 넘기지 말고 반드시 일지에 손으로 적어야 합니다. 머리로는 안다고 착각해도, 막상 적으려 하면 막히는 자리가 드러나기 때문입니다. 옮겨 쓰다 막히면, 그것이 Too Hard 신호입니다(이렇게 적는 행위 자체가 왜 규율이 되는지는 7장에서 다룹니다).

2부. 어떻게 버티는가 (기질)

1부에서 무엇을 사는지 정했습니다. 그런데 멍거의 진짜 유산은 1부가 아니라 2부에 있습니다. 그는 "어떻게 더 똑똑하게 종목을 고를까"보다 "어떻게 어리석은 짓을 안 할까"에 평생을 썼습니다. 1부의 체계로 좋은 기업을 가려냈다 해도, 인간의 본성이 흔들면 무너집니다. 2부는 그 본성을 거스르는 사고 기질을 다룹니다. 세 개의 기질로 분해합니다. 거꾸로 생각하기(4장), 자기 마음의 함정을 미리 차단하기(5장), 그리고 드물게 크게 베팅하고 오래 기다리기(6장)입니다.

4장. 거꾸로 생각하라: Invert, Always Invert

멍거의 가장 강력한 도구입니다. "어떻게 성공할까" 대신 "어떻게 하면 반드시 망하는가"를 먼저 묻고, 그 길을 피하는 것입니다.

4.1 멍거의 말: "뒤집어라, 항상 뒤집어라"

멍거가 가장 자주 꺼낸 사고 도구는 거꾸로 생각하기(inversion)입니다. 그는 19세기 독일 수학자 칼 야코비(Carl Jacobi)의 말을 여러 연설에서 즐겨 인용했습니다.

"문제를 앞 방향으로만 생각하는 것으로는 충분하지 않습니다. 반드시 역방향으로도 생각해야 합니다. 실제로 많은 문제는 앞에서는 풀리지 않습니다. 그래서 위대한 대수학자 야코비가 그토록 자주 '뒤집어라, 항상 뒤집어라(Invert, always invert)'고 말했던 것입니다." (멍거가 여러 연설에서 야코비의 말로 즐겨 인용)

이 사고법이 가장 극적으로 드러난 것이 1986년, 그가 아들의 고등학교 졸업식에서 한 연설입니다. 제목부터 거꾸로였습니다. "어떻게 하면 비참한 삶을 보장받는가(How to Guarantee a Life of Misery)." 그는 "어떻게 행복해지는가"를 직접 처방하는 대신, "어떻게 하면 반드시 불행해지는가"를 처방하고, 그 길을 피하라고 했습니다.

"약물로 기분이나 인식을 바꾸려 들고, 시기하고, 원한을 품으십시오. 신뢰를 저버리고, 약속한 것을 충실히 이행하지 마십시오. 남들의 경험에서 배우기를 거부하고, 오직 자기 경험에서만 배우십시오. 그러면 비참한 삶이 보장됩니다." (멍거, 1986년 Harvard School 졸업 연설 요약)

이것이 멍거의 핵심입니다. 그는 "어떻게 부자가 될까"를 묻지 않았습니다. "어떻게 하면 망하는가"를 먼저 그리고, 그 길에 들어서지 않으려 했습니다. 어리석음을 피하는 것은 똑똑해지는 것보다 쉽고 확실합니다. 성공의 길은 무수히 갈라져 흐릿하지만, 파멸의 길은 몇 개 안 되고 또렷하기 때문입니다.

정방향 사고와 역방향 사고를 대비한 개념도입니다. 성공의 길은 흐릿하지만, 파멸의 길은 또렷합니다.

4.2 실제 사례: 비행기를 떨어뜨리지 않는 기상장교

거꾸로 생각하기가 멍거의 실제 삶에서 어떻게 작동했는지, 그의 군 복무 일화가 보여줍니다. 2차 세계대전 중 멍거는 미 육군 항공대의 기상장교로, 조종사의 비행 허가 여부를 판단했습니다. 그는 문제를 뒤집었습니다. "어떻게 하면 조종사를 가장 많이 죽일 수 있을까?"

답은 두 가지였습니다. 하나는 비행기에 결빙을 유발할 기상으로 내보내는 것, 다른 하나는 착륙 전에 연료가 떨어질 상황을 만드는 것이었습니다. 멍거는 이 두 가지를 절대 일어나지 않게 하는 것을 최우선 임무로 삼았습니다(2020년 Daily Journal 회의로 귀속). "어떻게 조종사를 살릴까"라는 무수한 가능성을 따지는 대신, "어떻게 죽이는가"라는 두 개의 함정만 막은 것입니다.

투자도 같았습니다. 멍거는 "왜 이 종목을 사야 하는가"를 찾지 않았습니다. 그는 "왜 이것을 거절해야 하는가"를 찾았습니다.

"나는 어떤 사업을 살 이유를 찾지 않습니다. 그 주식을 거절할 이유를 찾습니다. 거절할 만한 아주 작은 구실이라도 찾으면, 거기서 끝입니다." (멍거는 이렇게 말한 적이 있습니다)

이 태도가 그의 별명을 만들었습니다. 버핏은 멍거를 "끔찍한 거절맨(The Abominable No-Man)"이라 불렀습니다. 좋은 투자 아이디어 대부분에 "노"라고 말하는 것, 그것이 멍거의 역할이었고, 그 거절이 버크셔를 큰 실수에서 지켰습니다.

4.3 당신이라면 이렇게 적용하라: "이 투자가 망한다면 왜일까"

거꾸로 생각하기를 개인 투자자의 도구로 바꾸면 이렇습니다.

핵심 전환은 "이 종목의 상승 시나리오"를 그리는 대신 "이 종목의 파멸 시나리오"를 먼저 그리는 것입니다. 인간은 사고 싶은 종목의 장점만 보려 합니다(다음 5장의 과신·낙관 편향). 거꾸로 생각하기는 그 본능을 강제로 거스르는 장치입니다.

그 파멸 시나리오를 어디서 점검할까요. "부채 과다"는 그 회사의 부채비율과 이자보상배율(영업이익으로 이자를 몇 배 갚을 수 있는지)에서, "고객 쏠림"은 사업보고서의 주요 고객·매출 구성에서, "현금 고갈"은 영업현금흐름이 꾸준히 플러스인지에서 단서를 얻습니다. 망할 이유를 먼저 적고, 그 이유들을 이 자료에서 하나씩 지워나가는 것이 역발상 부검입니다. 위 카드가 이미 "종이에 적어라"라고 한 것은 우연이 아닙니다. 머릿속 부검은 사는 이유만 떠올리지만, 종이 위 부검은 망할 이유까지 적게 강제하기 때문입니다(이 외부화가 왜 핵심인지는 7장에서 다룹니다).

5장. 오판의 심리학: 인센티브가 1번이다

멍거는 인간이 어리석은 결정을 내리는 25가지 심리 함정을 정리했습니다. 그 1번이 인센티브 편향입니다. 그리고 함정들이 한 방향으로 겹칠 때 사람의 뇌는 죽이 됩니다.

5.1 멍거의 말: "인센티브를 생각해야 할 때는, 절대 다른 것을 생각하지 마라"

한 가지 먼저 짚을 것이 있습니다. 오판의 심리학을 2부(기질)에 둔 것은 그것이 결정의 순간에 작동하는 자기 방어이기 때문이지만, 사실 이것은 1부 체계의 연장이기도 합니다. 격자틀의 한 칸이 바로 심리학이고, Too Hard로 거르는 판단에도 이 심리 함정의 자각이 깔려 있습니다. 체계와 기질은 칼로 자르듯 나뉘지 않습니다. 다만 읽기 편하도록 "무엇을 사는가"와 "어떻게 버티는가"로 갈랐을 뿐입니다.

멍거는 인간이 왜 어리석은 결정을 내리는가를 평생 연구했습니다. 그는 심리학을 정식으로 배운 적이 없어 독학으로 자기만의 체계를 만들었고, 그것을 1995년 하버드 로스쿨 연설 "인간 오판의 심리학(The Psychology of Human Misjudgment)"에 담았습니다. 이 글은 나중에(2005년) 그가 81세에 기억에 의지해 전면 재작성한 확장판으로 더 널리 알려졌습니다. 두 판본을 구분하는 것이 중요합니다. 가장 유명한 표현 다수가 1995년 구술이 아니라 2005년 확장판에서 나왔기 때문입니다.

그가 25가지 경향 중 1번으로 놓은 것이 인센티브 편향입니다. 그는 왜 그것을 첫 번째로 두는지 직접 밝혔습니다.

"나는 이 경향을 첫 번째로 둡니다. 거의 모든 사람이 인센티브가 인지와 행동을 바꾸는 데 얼마나 중요한지 충분히 안다고 생각하지만, 실제로는 그렇지 않기 때문입니다. 나는 성인 생활 거의 내내 인센티브의 힘을 이해하는 데서 또래의 상위 5%에 들었다고 생각하지만, 그럼에도 늘 그 힘을 과소평가해 왔습니다." (멍거, 2005년 확장판 "인간 오판의 심리학" #1)

그리고 그 유명한 경고가 이어집니다.

"인센티브의 힘을 생각해야 할 때는, 절대로 다른 것을 생각하지 마십시오." (멍거, 2005년 확장판 "인간 오판의 심리학")

참고로, 인터넷에 멍거 어록으로 가장 널리 도는 "인센티브를 보여주면 결과를 보여주겠다(Show me the incentive and I will show you the outcome)"는 1차 트랜스크립트에서 그 정확한 문구가 확인되지 않습니다. 정신은 위 #1과 같지만, 단어가 일치하는 원문을 찾지 못했으므로 이 글에서는 이 정형구를 단정 인용하지 않습니다. 이 검증 자체가 멍거의 정신에 맞습니다. 멍거라면 출처가 불분명한 어록을 그대로 옮기지 말라고 했을 것입니다.

5.2 실제 사례: 페덱스의 야간 교대, 그리고 함정들이 겹칠 때

인센티브의 힘을 멍거는 페덱스(FedEx) 사례로 즐겨 설명했습니다.

"페덱스 시스템의 핵심은 매일 밤 한 중앙 허브에서 모든 화물을 빠르게 옮기는 것입니다. 그게 빨리 안 끝나면 시스템 전체가 무너집니다. 페덱스는 이걸 작동시키는 데 엄청나게 애를 먹었습니다. 도덕적 설득도 해보고 별짓을 다 했지만 소용없었습니다. 그러다 마침내 누군가가 행복한 생각을 떠올렸습니다. 야간 교대조에게 시간당으로 급여를 주고 있었던 것입니다. 교대 단위로 급여를 주자, 시스템이 작동하기 시작했습니다." (멍거, 1995년 연설 "인간 오판의 심리학")

사람들은 야간조가 게으르다고 탓했습니다. 멍거는 다르게 봤습니다. 시간당 급여라는 인센티브가 "천천히 일할수록 돈을 더 받는" 구조를 만들고 있었던 것입니다. 사람이 나쁜 게 아니라 인센티브가 나빴습니다. 멍거는 비슷한 사례를 제록스(열등한 구형 기계가 더 팔린 이유는 커미션 구조였다), 의료(불필요한 수술을 반복한 외과의), 경영 컨설팅("이 상황에 진정 필요한 것은 더 많은 컨설팅입니다"로 끝나지 않는 보고서를 본 적이 없다)에서 나란히 들었습니다.

그리고 멍거의 가장 독창적인 통찰은, 이 심리 함정들이 따로 오지 않고 한꺼번에 겹칠 때입니다. 그는 이것을 롤라팔루자(lollapalooza) 효과(여러 함정이 한 방향으로 겹칠 때 터지는 폭발 효과)라 불렀습니다.

"이 표준적인 심리 경향들이 결합하면 어떻게 될까요? 그 결합은 하나의 경향이 홀로 작용할 때보다 행동을 바꾸는 힘을 엄청나게 키웁니다. 서너 개, 다섯 개가 같은 방향으로 함께 작용하면, 인간의 뇌는 죽이 됩니다." (멍거, 1995년 연설 "인간 오판의 심리학", 마지막 경향)

공개 경매를 떠올려 보십시오. 남들이 다 손을 든다는 사회적 증거, 놓치면 손해라는 박탈 과민반응, 이미 부른 가격을 지켜야 한다는 일관성 압박이 동시에 작동합니다. 그래서 멀쩡한 사람이 경매에서 터무니없는 값을 부릅니다. 멍거의 충고는 단순했습니다. 여러 함정이 한 방향으로 겹치는 자리(경매, 신규 상장 광풍, 군중이 몰리는 종목)에는 아예 들어가지 마십시오.

5.3 당신이라면 이렇게 적용하라: "누가 무엇 때문에 돈을 버나"

오판의 심리학을 개인 투자자의 도구로 바꾸면 이렇습니다.

핵심 전환은 "이 정보가 맞는가"를 묻기 전에 "이 정보를 주는 사람이 무엇으로 돈을 버는가"를 먼저 묻는 것입니다. 인센티브를 추적하면 대부분의 함정이 미리 보입니다.

그 단서를 어디서 볼까요. 경영진 보상 구조는 그 회사의 사업보고서·주주총회 소집공고의 "임원 보수" 항목에서, 추천자의 이해관계는 "이 사람이 이 종목을 이미 보유하고 있는가, 광고·수수료를 받는가"에서 단서를 얻습니다. 그것이 분명치 않은 정보는, 멍거의 말대로, 의심하거나 무시하거나 직접 다시 확인해야 합니다. 이 추적도 머릿속에서 끝내지 말고 "이 정보를 주는 사람이 무엇으로 돈을 버는가"의 답을 일지에 한 줄 적어 두십시오. 흥분한 순간에는 그 답을 건너뛰기 쉽지만, 적어 두면 다음에 같은 자리에서 한 번 더 멈추게 됩니다(왜 적는 것이 멈추게 하는지는 7장에서 다룹니다).

6장. 인내와 드문 베팅: 평생 스무 번이면 충분하다

멍거는 결정을 드물게, 그러나 확신할 때 크게 했습니다. 그리고 그 뒤로는 엉덩이를 붙이고 기다렸습니다. 그의 가족 포트폴리오는 단 세 종목이었습니다.

6.1 멍거의 말: "평생 스무 번의 결정만 내린다고 생각하라"

멍거의 마지막 기질은 인내와 집중입니다. 그는 결정을 드물게 내리되, 내릴 때는 과감하게 했습니다.

"우리가 아는 유일한 방법은, 결정을 비교적 드물게 내리되 내릴 때는 꽤 과감하게 하는 것입니다. 당신이 똑똑하고 규율 있는 사람이라면, 평생 스무 번의 투자 결정만 내리는 편이 더 나은 결과를 가져올 것입니다." (멍거, 2003년 Wesco 연례회의)

평생 스무 번. 카드에 스무 칸의 구멍만 뚫을 수 있다고 생각하면, 한 칸 한 칸을 함부로 쓸 수 없습니다. 그리고 일단 좋은 것을 샀으면, 멍거는 가만히 앉아 기다렸습니다.

"엉덩이 붙이고 앉아 있는 투자(sit on your ass investing)는, 중개 수수료를 덜 내고, 쓸데없는 소음을 덜 듣고, 잘되면 세금까지 미뤄져 연 1~3%포인트를 더 벌게 해줍니다." (멍거가 즐겨 말한 바에 따르면)

그는 기다림의 가치를 강조하면서, 그것이 자기 말이 아님을 분명히 했습니다. 흔히 "큰돈은 사고파는 데 있지 않고 기다림에 있다"는 말이 멍거 어록으로 돌지만, 멍거 자신은 이를 투자자 제시 리버모어(Jesse Livermore)의 말로 인용했습니다. 그러니 이 글도 그 문장을 멍거의 어록으로 쓰지 않습니다. 멍거가 한 것은 그 정신을 실천한 것입니다. 그는 "국채에 1,000만~1,200만 달러를 몇 년씩 쌓아두고 그냥 기다리고 또 기다렸다"고 했습니다.

6.2 실제 사례: 멍거 가족의 포트폴리오는 단 세 종목이었다

멍거가 인내와 집중을 말로만 한 게 아니라는 증거가, 그의 실제 포트폴리오입니다. 그는 분산투자를 신랄하게 비판했습니다.

"자산운용 분야의 많은 사람들이 100개 종목을 보유하면 4~5개를 보유할 때보다 더 전문적으로 투자하는 것이라고 생각합니다. 나는 이것을 광기라고 봅니다. 절대적인 광기입니다. 나는 내가 뭔가 알고 우위가 있다고 생각하는 2~3개 종목을 보유하는 것이 훨씬 편합니다." (멍거, 2021년 Daily Journal 연례회의)

그리고 자기 가족의 포트폴리오를 공개했습니다.

"멍거 가족은 버크셔 한 덩어리, 코스트코 한 덩어리, 리루 펀드 한 덩어리를 가지고 있고, 나머지는 잡동사니입니다." (멍거, Daily Journal 연례회의)

수십억 달러의 순자산이 사실상 세 곳에 들어 있었던 것입니다. 정확한 비중은 공개되지 않았으니, 우리가 볼 것은 비율이 아니라 구조입니다. 세 개의 핵심 덩어리와 나머지 잡동사니. "분산이 아니라 집중"이라는 메시지가 그 구조 하나에 담겨 있습니다.

멍거 본인의 Daily Journal 연례회의 발언 기반입니다. 정확한 종목별 비중은 비공개이므로 비율이 아니라 구조만 표시했습니다.

그중 코스트코는 멍거가 1997년부터 사망할 때까지 약 26년간 이사로 재직하며, "나는 코스트코의 모든 것을 사랑한다. 완전히 중독됐다. 한 주도 팔지 않을 것이다"라고 했습니다(2022년 인터뷰로 귀속). 리루 펀드에 대해서는 "내 평생 외부 운용자에게 돈을 맡긴 것은 리루 단 한 명뿐"이라고 했습니다(2018년 Daily Journal). 그 약 8,800만 달러는 몇 년 사이 4~5배가 됐다고 멍거는 회고했습니다.

다만 정직하게 덧붙일 것이 있습니다. 멍거의 코스트코 집중은 그가 26년간 이사회에 앉아 회사를 속속들이 안 결과이고, 리루에 대한 확신은 수십 년의 개인적 신뢰에서 나왔습니다. 이런 정보·관계는 개인 투자자가 복제할 수 없습니다(앞 구분표의 오른쪽 칸). 우리가 가져갈 것은 "세 종목만 가져라"가 아니라, "확신하지 못하는 곳에는 한 칸도 쓰지 않는다"는 규율입니다.

6.3 당신이라면 이렇게 적용하라: 20펀치카드 규율

인내와 집중을 개인 투자자의 도구로 바꾸면 이렇습니다.

한 가지 오해를 봉합하고 갑시다. 집중은 모험이 아니라 그 반대입니다. 아무 데나 분산해 주의가 흩어지는 실수를 막는, 가장 보수적인 형태의 실수 회피입니다. 멍거의 "광기" 발언은 "무조건 몰빵하라"는 뜻이 아니라, "확신하지 못하는 곳에는 한 푼도 걸지 마라"는 규율의 다른 표현입니다. 그래서 이 집중은 1부의 체계(격자틀로 이해하고, 좋은 기업을 가려내고, Too Hard는 버린)를 통과한 소수 종목에만 적용됩니다. 그 체계를 안 거친 집중은 멍거가 말한 광기, 바로 그것입니다.

그 확신을 어디서 점검할까요. "이 종목을 5년간 단 한 번도 시세를 안 보고 들고 있을 수 있는가"를 자문하는 것이 가장 빠른 테스트입니다. 시세를 안 보면 불안한 종목이라면, 그것은 아직 당신의 확신 종목이 아닙니다. 이 자문의 답도 머릿속에 두지 말고 일지에 "이 한 칸을 쓰는 이유"로 적어 두십시오. 나중에 충동적으로 팔거나 더 사고 싶어질 때, 당시 적어둔 이유와 지금이 다른지 비교하는 기준이 됩니다(이렇게 적어둔 기록이 왜 충동을 막는지는 7장에서 다룹니다).

7장. 멍거도 틀린다: 그리고 그것이 논제를 증명한다

멍거의 폭락과 청산, 알리바바라는 "최악의 실수", 격자틀이 사후합리화라는 비판을 정면으로 다룹니다. 신화를 깨는 이 장이 오히려 "수익률이 아니라 규율" 논제를 강화합니다.

7.1 멍거가 직접 인정한 실패들

이 글이 위인전이 아니라는 것을 가장 분명히 보여주는 장입니다. 멍거는 자주 틀렸고, 그 틀림을 공개적으로 인정했습니다. 그는 "나는 내 실수에 계속 코를 비벼댄다. 그게 나 자신에게 좋기 때문이다"라고 했습니다(2023년 Daily Journal).

가장 솔직한 인정이 알리바바입니다. 멍거가 회장이던 Daily Journal Corporation은 2021년 알리바바를 대량 매수해 한때 포트폴리오의 약 19%까지 채웠습니다. 그러나 중국 규제와 주가 폭락으로 큰 손실을 봤고, 2022년 1분기에만 지분 절반을 손절했습니다. 멍거는 2023년 회의에서 정면으로 인정했습니다.

"나는 알리바바를 내가 저지른 최악의 실수 중 하나로 봅니다. 알리바바를 생각할 때, 나는 그들이 중국 인터넷에서 차지한 위치라는 아이디어에 홀렸습니다. 그들이 여전히 빌어먹을 소매업체라는 사실을 미처 깨닫지 못한 것입니다." (멍거, 2023년 Daily Journal 연례회의)

다른 실수도 있습니다. 1977년 벨리지 오일(Belridge Oil) 건은 "안 한 일"의 실수였습니다. 그는 주당 115달러에 추가로 1,500주를 살 기회를 현금이 부족하다는 이유로 거절했는데, 그 주식은 1년 반 만에 약 31.9배(주당 3,665달러)에 셸(Shell)에 팔렸습니다. 멍거는 "돈을 빌려서라도 샀어야 했다. 그 결정이 지금 나에게 수십억 달러의 기회비용을 치르게 했다"고 회고했습니다(발언 시점에 따라 손실 추정액이 2억 달러에서 50억 달러까지 커집니다). 그리고 가장 큰 실패는 글 맨 앞에 이미 나왔습니다. 그가 직접 운용한 Wheeler, Munger & Co.의 1973~74년 약 -53% 드로다운과 청산입니다.

멍거 본인이 이 두 종류의 실수를 구분했습니다. 하나는 "한 일"의 실수(알리바바를 산 것), 다른 하나는 "안 한 일"의 실수(벨리지를 안 산 것)입니다. 그는 버크셔에 가장 큰 비용을 치르게 한 것이 후자, 즉 부작위의 실수라고 했습니다. "우리의 가장 큰 실수는 우리가 하지 않은 것들, 우리가 사지 않은 회사들이었다. 그것들은 재무제표에 안 나타나서 대부분 주목하지 않지만, 우리에게 수십억 달러를 치르게 했다"(2001년 버크셔 주총으로 귀속).

7.2 가장 날카로운 비판들을 정면으로

멍거를 향한 가장 날카로운 비판 넷을 정면으로 다룹니다. 무시하면 글의 신뢰가 깎이기 때문입니다.

비판 1: 표본이 하나뿐이고, 그마저 약 -53%로 끝났다. 사실입니다. 멍거의 직접 운용 기록은 14년짜리 단일 표본이고, 끝자락 2년에 절반 넘게 잃고 청산됐습니다. 효율적 시장가설 학자들은 운과 실력을 가르려면 30년 이상의 연속 기록이 필요하다고 봅니다. 게다가 멍거가 그 드로다운을 버틴 것은 자금이 가족·법률 고객 등 패닉 이탈하지 않는 너그러운 자본이었기 때문이라는 지적도 있습니다. 일반 펀드였다면 환매 사태로 더 일찍 청산됐을 것입니다.

비판 2: 집중투자는 확률적으로 진다. 앞서 인용한 베센빈더 2018 연구입니다. 단일 종목 전략이 시장 지수를 이길 확률은 약 4.0%에 불과합니다. 이와 별개로 같은 연구는, 주식시장 전체의 순부(net wealth, 시장이 만들어낸 부의 총합)를 사실상 상위 약 4%의 종목이 만들어냈다고도 밝혔습니다. 멍거식 집중이 성공하려면 바로 그 소수 종목에 들어가야 하는데, 이는 대부분의 개인에게 비현실적입니다.

비판 3: 격자틀은 사후합리화다. 정신 모델을 비판하는 논자들(예: Commoncog의 "The Mental Model Fallacy")은, 실무 경험 없이 모델 목록을 수집하면 결과를 알고 난 뒤 "이 모델 때문에 옳았다"고 역방향으로 끼워 맞추게 된다고 지적합니다. "가장 가치 있는 정신 모델은 언어로 코드화되면 살아남지 못한다"는 것입니다. 멍거가 코카콜라의 성공을 여러 모델로 설명한 것도, 성공을 알고 난 뒤의 사후 서사일 수 있다는 비판입니다.

비판 4: 멍거를 따라 한 사람들도 크게 졌다. 가장 아픈 비판입니다. 멍거 본인의 실패는 그렇다 치고, 그의 방법을 명시적으로 추종한 정교한 투자자들조차 큰 실수를 냈기 때문입니다. 대표적인 것이 Sequoia Fund입니다. 그레이엄과 버핏의 직계로 불린 이 명문 펀드는, 한 종목(Valeant)을 자산의 약 32%까지 채웠습니다. "확신할 때 크게 건다"는 멍거식 집중의 교과서적 실행이었습니다. 그런데 그 Valeant이 2015년 8월부터 2016년 6월까지 약 93% 폭락했고, Sequoia는 같은 기간 약 34% 빠지며 S&P500을 약 31%포인트 밑돌았습니다. 결국 수석 매니저는 2016년 3월 자리에서 물러났습니다(Seattle Times, Kiplinger). 버핏·멍거 자신도 예외가 아니었습니다. 크래프트 하인즈(Kraft Heinz)는 2018년 4분기에 약 154억 달러의 영업권 손상(인수 시 비싸게 친 무형의 가치를 장부에서 깎아내는 것)을 냈고, 버크셔는 관련 손실로 약 30억 달러를 상각했습니다. 버핏은 "우리가 크래프트에 과도하게 지불했다"고 직접 인정했습니다(Fortune).

그래서 우리의 약속은 "집중해서 이기기"가 아닙니다. "모르는 게임에 끼지 않기"입니다. Sequoia의 실패는 멍거의 규율을 지킨 결과가 아니라 어긴 결과입니다. 한 제약회사의 회계와 사업 모델은 정확히 멍거가 "특별한 통찰이 없으면 Too Hard 더미로"라고 했던 영역이었는데, 그 규율을 건너뛰고 집중했기 때문에 무너진 것입니다. 따라 한 사람들의 실패조차, 따라 할 것이 "큰 베팅"이 아니라 "안 끼는 규율"임을 거꾸로 증명합니다.

7.3 비판이 오히려 논제를 강화하는 이유

여기서 이 글의 논제로 돌아옵니다. 위 비판들은 무엇을 무너뜨리고 무엇을 남기는가?

비판들은 "멍거는 천재적 수익률 기계"라는 신화를 무너뜨립니다. 그의 직접 운용은 약 -53%로 끝났고, 집중투자는 확률적으로 불리하며, 알리바바에서 크게 틀렸습니다. 만약 이 글이 "멍거를 따라 하면 시장을 이긴다"고 약속했다면, 이 사실들은 그 약속을 박살냅니다.

그런데 이 글의 논제는 그게 아니었습니다. "멍거의 가치는 수익률이 아니라, 어리석음을 피하는 사고의 체계다"였습니다. 이 관점에서 보면 위 사실들은 오히려 논제를 강화합니다.

알리바바를 짚고 갈 것이 하나 있습니다. 알리바바의 실패는 "체계 밖"의 실패가 아니라 "체계 안"의 실패였습니다. 멍거 본인이 "그들이 여전히 소매업체라는 사실을 미처 깨닫지 못했다"고 했습니다. 이것은 그가 자기 격자틀(좋은 기업을 가려내는 규율, Too Hard를 거르는 규율)을 충분히 적용하지 못한, 체계 안의 실패입니다. 우리는 이것을 "그건 멍거가 체계를 벗어나서 그렇다"고 변명하지 않습니다. 그가 인정한 그대로, 그의 체계조차 그를 완벽히 지켜주지는 못했다는 것을 정직하게 받아들입니다. 이것이 바로 다음 급소로 이어집니다.

그런데 진짜 급소는 따로 있다: 멍거의 오류교정은 "혼자 던진 질문"이 아니었다

여기까지 오면 한 가지 반론이 남습니다. 그리고 이것이 이 글의 논제, 즉 "규율은 복제 가능하다"는 약속의 진짜 급소입니다. 우리의 답을 먼저 박아두겠습니다. 결정을 머리 밖으로 꺼내는 것(이 글은 이것을 곧 "외부화"라 부릅니다)이 규율 복제의 가장 현실적인 통로입니다. 머릿속이 아니라 종이와 타인에게 결정을 꺼내 놓으면, 평범한 사람도 큰 실수를 덜 할 여지가 생깁니다. 왜 그렇게 말할 수 있는지를 지금부터 풉니다.

솔직히 인정하겠습니다. "멍거의 규율을 머리로 아는 것"과 "실제 결정의 순간에 지키는 것"은 다른 능력입니다. 행동재무 연구는 이를 반복해서 보여줍니다. 한 대규모 연구(Barber & Odean, 2000, 6만여 가구 분석)에서, 가장 자주 거래한 가구는 시장보다 연 약 6.5%포인트 뒤처졌습니다. 멍거의 "엉덩이 붙이고 앉아 있기"를 머리로는 다 알면서도, 사람들은 끊임없이 사고팔며 자기 수익률을 깎아먹은 것입니다. 멍거 본인조차 알리바바에서 자기 규율을 못 지켰습니다. 즉 규율은 명언 암기로 복제되지 않습니다.

그렇다면 멍거는 어떻게 자기 규율을 대체로 지킬 수 있었을까요. 여기서 중요한 사실 하나를 짚어야 합니다. 멍거가 실제로 쓴 오류교정 장치는 혼자 머릿속에서 던지는 질문이 아니었습니다. 그것은 결정을 자기 바깥으로 꺼내는 일, 곧 앞서 말한 외부화였습니다. 머릿속에만 있던 판단을 종이에 적거나 누군가에게 말해, 자기 바깥의 무언가에 한 번 통과시키는 것입니다. 그의 곁에는 60년 동안 모든 결정을 같이 검토한 워런 버핏이 있었습니다. 버핏이 멍거에게 붙여준 별명이 "끔찍한 거절맨"이었는데, 이 거절은 상대가 있어야 성립합니다. 누군가 가져온 아이디어를 멍거가 검토하고 거절하는 구조였던 것입니다. 멍거 자신도 이 2인 시스템의 한계를 솔직히 인정한 적이 있습니다. "우리는 대체로 똑같이 생각합니다. 그게 문제죠. 하나가 놓치면 다른 하나도 놓칩니다."(멍거, 2014년 발언으로 귀속) 즉 멍거의 오류교정조차 혼자 완결된 것이 아니라, 바깥의 검토자에게 결정을 꺼내 놓는 데서 나왔습니다.

개인에게는 버핏이 없습니다. 그러나 "결정을 외부화한다"는 원리 자체는, 비록 버핏만큼은 아니어도, 평범한 우리가 가질 수 있는 가장 현실적인 통로입니다. 멍거의 버핏을 가질 수는 없어도, 결정을 머리 밖으로 꺼내는 방식은 평범한 우리도 만들 수 있습니다.

이 세 가지에는 공통점이 있습니다. 혼자 머리로 끝내지 않는다는 것입니다. 종이든 타인이든 시간이든, 결정을 자기 바깥의 무언가에 한 번 통과시킵니다. 그것이 멍거의 거절맨이 한 일의 본질이고, 개인이 복제할 수 있는 부분입니다.

여기서 정직하게 밝힐 것이 있습니다. 이 장치들의 효과가 과학적으로 입증된 것은 아닙니다. 오히려 행동과학 연구는 편향 교정에 대해 비관적입니다. 사람은 자기 편향을 설명을 듣고도 여전히 못 보고(편향 맹점), 합리적 판단 절차를 손에 쥐어줘도 결정이 크게 나아지지 않는다는 연구들이 있습니다. 그러니 이렇게 말하는 것이 정직합니다. 보장은 없습니다. 보장은 없어도, 한 줄은 적을 수 있습니다. 다음 매수 전에 반대 이유를 딱 한 줄 적는 것, 그것만큼은 누구나 지금 당장 할 수 있습니다. 물론 이 외부화 장치조차 "하기로 아는 것"과 "실제로 하는 것"은 다릅니다. 그래서 우리는 이것을 보장이 아니라, 충동에 전부를 맡기는 것보다 마찰을 한 단계 늘리는 확률 게임으로 제안합니다. 아무 장치 없이 충동에 맡기는 것보다, 결정에 마찰과 기록을 남기는 편이 낫다는 가설을 우리는 택합니다.

그러니 앞 1~6장에서 머릿속으로 던지라 한 질문들은 틀린 것이 아니라 미완성이었습니다. 혼자 머릿속 질문만으로는 충분치 않습니다. 외부화가 그것을 완성합니다. 각 장의 도구를 일지에 적고 한 사람에게 설명하는 순간, 그 질문들은 비로소 멍거의 거절맨이 한 일에 가까워집니다.

그러면 우리 논제는 언제 틀리는가

솔직히 이 글도 틀릴 수 있습니다. 외부화 장치(매수 전에 반대 이유를 함께 기록하기, 신뢰하는 사람에게 논제를 설명하고 반박받기)를 부과한 개인이, 아무 장치 없는 개인보다 큰 실수(모르는 종목에 충동적으로 들어가기, 군중을 따라 고점에 사기, 공포에 저점에 팔기)를 유의하게 덜 하지 못한다면, 이 글의 약속은 틀린 것입니다. 우리는 그 점에서 정직하려 합니다. 우리가 약속한 것은 멍거의 수익률이 아니라, 큰 실수를 줄이는 규율이고, 그 약속이 지켜지는지는 "당신이 다음 결정을 머리 밖으로 꺼내 한 번 더 보는가"로 판가름 납니다.

이 모든 정직한 단서에도 불구하고, 당신이 내일 할 수 있는 한 가지는 분명합니다. 다음 매수 버튼을 누르기 전에, 반대 이유를 딱 한 줄 적는 것입니다. 격자틀도, 60년 파트너도, 평생의 독서도 지금 당장은 없어도 됩니다. 종이 한 줄이면 시작됩니다. 그것이 이 긴 글에서 멍거에게 가져갈 수 있는 가장 확실한 한 가지이고, 어리석음을 피하는 규율은 거기서 출발합니다.